稳定币已不再只是加密货币交易所里的中转工具。从广大乡村的太阳能亭到大都市金融中心的合规交易，从网络平台跨境贸易结算到美国国债链上化持有，稳定币正在以惊人的速度渗透实体经济。渣打银行预测，到 2028 年底全球稳定币发行量将达 2 万亿美元，带来额外 1.6 万亿美元的美国短期国债购买需求。一场融合金融、科技与监管的深层次变革正在上演。

随着美国、中国香港等地稳定币法例的逐步完善，蚂蚁京东纷纷入局。对于其他有意涉足这一领域的参与者来说，深入了解稳定币发行业务的介入条件、业务场景与盈利模式（部分内容可参见张烽《USDC 发行商 Circle 上市后如何选择稳定币？》），以及如何有效应对经营风险，是入局这个新兴市场的关键。

一、入场条件：牌照、储备与合规

稳定币发行绝非简单的技术操作，监管合规成为稳定币发行的基础门票。

香港《稳定币条例》 于 2025 年 8 月 1 日生效，要求发行主体必须是香港注册公司或持牌金融机构，实缴股本不低于 2500 万港元。高管需常驻香港并通过“适当人选”审查，否则将面临最高 7 年监禁及 500 万港元罚款。美国《GENIUS 法案》规定稳定币储备资产必须 1：1 由美元现金、通知存款及 93 天内到期的美国短期国债等高流动性资产支持。

储备资产方面，香港强制要求储备资产隔离托管于本地持牌机构，禁止高风险投资，并需按流通量的 5%-10% 计提风险准备金。Tether（USDT 发行方）虽未完全合规，但其 1380 亿美元资产主要由美国国债组成，由 Cantor Fitzgerald 托管。这种托管关系每年为 Cantor Fitzgerald 带来数千万美元收入，突显了传统金融巨头在稳定币生态中的获利机会。

二、业务场景：从跨境支付到零售投资

跨境支付。稳定币在跨境支付领域具有显著优势。传统跨境支付依赖银行账户体系，流程繁琐、周期长且费用高昂。以 Circle 发行的 USDC 为例，其基于区块链网络，可实现近乎实时的跨境转账，费用极低且不受地域限制。在一些新兴市场，如东南亚地区，跨境电商蓬勃发展，商家和消费者对高效、低成本的跨境支付需求强烈。稳定币能够快速完成资金的跨境转移，提升交易效率。

零售支付。随着数字货币逐渐走进大众生活，零售支付场景也开始接纳稳定币。在零售支付中，稳定币交易速度快、交易时间不受限制、交易成本低，商家无需向发卡行与收单机构缴纳高额费用。

投资交易。在加密资产市场，稳定币充当着 “数字避风港” 的角色。当比特币、以太坊等加密货币市场暴跌时，交易者可迅速将波动资产兑换为 USDT 或 USDC 等稳定币，避免资产缩水。稳定币也是去中心化金融（DeFi）生态的基石。在 DeFi 借贷平台上，用户可以使用稳定币作为质押物获取贷款，或者将稳定币存入平台获取利息收益。

RWA 业务。稳定币对 RWA 业务支撑显著。因其价格稳定，能为 RWA 代币交易提供可靠计价单位，规避币值波动风险，提升结算效率，像在香港 Ensemble 沙盒项目里，港元稳定币就加快了跨境结算。同时，稳定币将低流动性实体资产转化为易交易的数字代币，降低投资门槛，增强了 RWA 流动性，如协鑫能科借稳定币实现光伏电站收益权代币化并获跨境融资。

稳定币正在从单纯的支付工具进化为价值交换的基础设施。全球稳定币年交易量已突破 10 万亿美元，相当于 Visa 交易量的两倍。这一数字背后是稳定币对传统支付体系的效率颠覆。

三、盈利模式：息差、场景与生态

稳定币业务的盈利路径设计巧妙，远不止于简单的发行利差。

储备金投资收益是基础引擎。Tether 在 2024 年利润高达 137 亿美元，主要来自其通过收取美元兑换代币所积累的储备金的利息。这一规模超越多数传统银行，仅有 100 名员工的 Tether 收入比巴克莱还多了 10 亿美元。

支付场景手续费构成第二支柱。跨境支付中通常收取 0.1%-0.5% 的费用，看似微小却因巨大交易量而可观。尼日利亚 33% 的人直接用稳定币存钱，墨西哥跨境汇款六成走加密通道。这些高频场景带来持续现金流。

生态延伸服务开辟新利润源。Tether 的非洲太阳能亭不仅通过能源订阅收费，未来更可能成为“非正式的微型银行”，提供数字 USDT 余额管理服务。Meta（MTA）等稳定币聚合协议则通过 Swap（零滑点兑换）和 Save（利息收益）等功能收取平台手续费。

香港允许合规稳定币用于支付后，预计 2026 年稳定币支付场景将覆盖香港 30% 的零售终端。这一商户网络本身即具备巨大的渠道价值。美国《GENIUS 法案》禁止稳定币提供利息收益，但香港未禁止此模式，为合规利息产品留下空间。这种政策差异可能塑造不同的盈利模式演进路径。

四、风险挑战：挤兑、犯罪与技术迭代

据媒体报道，美国参议院民主党议员 Elizabeth Warren 和 Richard Blumenthal 致函要求 Meta 解释其稳定币计划。议员们要求该公司详细说明其稳定币计划，并指出了此前有关 Meta 存在诈骗、"涉嫌反竞争行为"和隐私问题的报道。据《财富》杂志上个月报道， Meta 正在考虑使用稳定币进行支付。

信中写道："如果 Meta 控制了自己的稳定币，该公司可能会进一步窥探消费者的交易和商业活动。它所获取的海量消费者数据可能会帮助 Meta 在其平台上推行监控定价方案、投放更具侵入性的定向广告，或者通过向第三方数据经纪商出售敏感的私人信息来获利。"

这封信包含一系列问题，包括 Meta 是否正在考虑推出自己的稳定币， Meta 或其关联实体是否曾为参议院或众议院的稳定币法案进行游说，或以其他方式提供过对该法案的反馈。信中还询问 Meta 是否会反对一项禁止大型科技公司与稳定币发行机构建立关联或持有其股份的修正案。

信中还要求该公司解释其新的稳定币计划与 Meta 于 2019 年牵头的、现已解散的 Libra （后来的 Diem ）项目有何不同。

从美国参议员的信中可以看出，稳定币业务相关风险确实不容忽视。挤兑风险首当其冲。算法稳定币 UST 暴雷曾带崩整个市场，投资者损失惨重。即便是储备型的 USDT，去年价格也闪崩至 0.95 美元，暴露流动性管理软肋。香港条例强制建立“超额抵押 + 赎回保证金”机制，要求发行人按流通量的 5%-10% 计提风险准备金，正是对此的直接回应。

非法使用引发的监管风险日益凸显。Tether 已成为国际犯罪分子首选的加密货币，英国国家犯罪局数据显示其去年涉及约 193 亿美元的非法交易。从爱尔兰犯罪家族 Kinahan cartel 到伊朗革命卫队、哈马斯，都在使用 Tether 进行资金转移。这种污名化可能导致区域性封杀。

技术迭代带来系统性挑战。分布式账本技术快速发展可能使现有监管框架滞后。零知识证明（ZKP）技术可实现交易隐私与合规的兼顾，但可能绕过香港现有的穿透式监管要求。香港金管局已成立“数字金融监管实验室”应对此类挑战，但技术演进的不确定性始终存在。

国际监管协调困境加剧运营复杂性。美国强化“链上美元”地位，欧盟 MiCA 法案对非欧元稳定币设置准入壁垒。同一稳定币在不同司法管辖区面临迥异的合规要求，这种碎片化大大增加了全球运营成本。

五、应对措施：技术、场景与监管协同

储备透明化是化解信任危机的关键。Circle 的 USDC 因定期审计和合规优势，在欧盟 MiCA 法案和香港立法后市值翻倍至 560 亿美元。USDC 与 Stripe、MoneyGram 的合作，使其在跨境支付中占比显著提升。这种合规溢价正在市场中显现。

场景深耕构建护城河。未来蚂蚁国际可能继续延伸类似“集团内交易结算”这一场景，将效率提升作为核心卖点。Tether 选择非洲离网能源场景切入，通过解决实际痛点（电力短缺 + 货币贬值）建立用户粘性。京东币链 CEO Teddy Liu 指出，将从合规、技术和流动性三个方面构建强大稳定币生态。

主动合规与监管科技投入成必修课。Tether 宣称已与全球 195 个执法机构和 48 个国家合作打击非法使用。安永、普华永道等机构推出“稳定币合规解决方案”，蚂蚁链、腾讯云则提供区块链即服务（BaaS）平台。据预测，仅香港稳定币生态就将催生超千亿港元的技术服务市场。

监管协同的国际努力正在加速。香港金管局与新加坡、阿联酋达成监管合作意向，探索“稳定币监管互通”机制。这种跨境协作可能缓解目前国际监管碎片化问题，为全球稳定币流通创造更友好的环境。（文中图片由豆包生成）

作者：张烽，万商天勤律师事务所合伙人，上海市突出贡献专家协会知识产权专业委员会副秘书长，荷兰商学院访问学者，香港 RWA 全球产业联盟（筹）监督委员会副主任，上海区块链技术协会智库专家和科技评价专家，中国人工智能产业联盟安全治理委员会委员，中国信通院法律大模型应用评审专家，中国移动通信联合会元宇宙与人工智能产业工作委员会常务委员，国版链数据要素合规专家。