1/ 2025 年几乎尘埃落定之际，首先预祝所有 MVC 朋友双旦快乐！回头看，2025 对加密投资而言是冰冷的，加密资产的年度回报率在美元市场里排名垫底，这也主要源于 Q4 的溃败，岁末之际，希望大家能趁行情沉闷之际多加休憩，来年重振旗鼓。2/ 过去一个月的行情其实没有什么特别值得分析的，市场处于毫无生机的混沌状态，成交量在 CEX 和纽交所都不断萎缩，波动率加剧收敛，筹码在当前窄区间的交换在走向末端。更让高频交易员难受的是这种萎缩短期看不到拐点，所谓“画门”、“闪崩”料将成为近期的主旋律。这一时期或许更适合的是休息整理，对市场进行更系统的思考。

尽管泡沫的影子比任何时候都清晰，短期风险控制仍然有所必要。

我们的核心观点是：我们即将进入 2008 年以来最大的中美共同财政、货币双宽松周期，本次宽松的主线会是中美经济的同步复苏及货币、国际影响力的最激烈竞争。

1/ 遵循了我们 5 月至今坚持的观点，市场风偏的持续回归驱动了价格中枢的不断抬高，ETH 跑出了一段明显超额，成为了当前市场最火热的讨论对象，币股热点频出，成交额持续放大。2/ 对于以太坊，我们认为在 ETF 质押落地、降息进入中期及恐慌式买入发生前无需过度关注短期走势，资金的短期炒作热点总会转移，我们对 ETH 的观点保持不变。3/ 比特币在 7 月迎来了百亿美金规模的新增抛压，然而在此刚性抛压下本资产内生波动率仍然不足 10%，高度的筹码锁定在 12 万美金左右的再次确定令人咋舌，此类抛压除了证明资产属性外，只会改变最终周期的图形与结构，不会改变牛熊的事实，我们对后市依然非常乐观。4/ 全球的财政宽松周期已经拉开帷幕，川普的纵横全球让美元体系的金融监管放松和风偏持续上行有了坚实的基础，ride the wave，保持专注，静静等待抢购高潮的背离时刻。

1/ 遵循了我们五月观点，比特币及全球风险资产价格在 5 月进一步拉升，比特币再次创下了历史新高，这次新高寂寂无名，与市场的风偏不再、新闻交易疲劳有很大关系，这也为后续的进一步上涨提供了基础。2/ 比特币与全球风险资产同步进入了缺乏新交易事件的动量真空期，对事件刺激及宏观事件的冲击不再敏感，全市场进入了等待下一叙事（预计为降息路径的统一调整）的状态。3/ 山寨币的冬夜在一轮情绪的潮起潮落之后彻底进入了深夜，成交量和波动率都已不再，可以预见中期新增资金在观察到诸如 SBET CIRCLE 之流的可选项后很难再来 CEX 解放老师们深深套住的筹码，筹码的痛苦出清将在麻木中层出不穷。

比特币及全球风险资产价格本月如期明确了底部，当前和美股联动的新山寨运作模式会是下轮情绪溢出周期里的重头戏。

Metrics Ventures 市场观察

我们坚定认为比特币在此处的波动恰恰再次印证了本轮行情只进行到半山腰的前期观点。

比特币近期出现下跌，但其作为美元核心资产的地位未受影响。监管趋势放松，美元资产预计维持震荡上行趋势。

比特币作为「数字黄金」将继续受益于美元流动性的宽松环境。

牛市是兑现利润的舞台，熊市是收集筹码的战场。

1/ 行情的高潮如期戛然而止，月内 CEX 内赚钱效应再次回归沉寂，大多我们提到的无分歧上涨标的已经回到了起涨的原点，在美元流动性没有实质性改善的当下，大规模山寨仍然无从盼起。2/ 月内的 MSTR、BTC 调整都非常良性，我们在此前专题报告中提到的新周期比特币低波动率特征显现无疑，即使今日出现了丝绸之路的利空消息比特币的供给依然不成规模，本轮周期的持续时长可能会超出当前市场部分分析师的悲观预期。3/ 链上的火热情绪一如既往延续了 CEX 资金的溢出，但太阳底下没有新鲜事，CEX 内赚钱效应的缺失依然会不可避免的影响本轮 DEX 行情的延续时长，截至本文发布之日，我们认为整体 DEX 标的的炒作又进入了潜在退出期。

没有分歧的上涨并无意义，如无根之水，尤其在 24H 连续交易市场，没有分歧更是一种市场羸弱的另类表现.

比特币是一个脱离传统金融框架，能够对冲美元债务风险的替代储备资产。

市场的回暖并未带来主流板块的出现，市场目前缺乏主流叙事，在未来一段时间内可能继续呈现这一态势。在没有主线叙事的情况下，以公链生态为切入点寻找 Beta 和 Alpha 可能是后续一段时间内可行的交易策略。

新时代的钟声已然敲响，也许宏观、政治、军事、经济的见解千人千面，但蓄水池的资金运作模式和未来定位都已经明牌。

加密市场二级基金 Metrics Ventures 10 月市场观察导读:1/ 场内延续了持续 6 个月的无序盘整，成交量偶有放大但仍整体低迷，少量山寨币尝试走出了独立行情，但受制于流动性的明显缺失，大部分尝试都以失败告终。2/ 尽管行业混沌状态堪比 2023 年中，但悄然发生的是场内资金流动路径和参与玩家心态的根本性改变，月内的链上赚钱效应已然不错。在我们看来，自 2024 年初以来的板块走势割裂已经经过了超 6 个月的反复确认，行业的转向或已不可避免。3/ 站在当前时点上，我们认为中美资本市场走向、大选及即将来临的 FOMC 都不是数字货币市场值得博弈的事件。回归资金和筹码面本质，除非新增的黑天鹅事件扰动，加密向上趋势仍然持续，避免无序震荡末端迷惑性的多空博弈带来净值磨损，持筹等待是为上策。

Metrics Ventures 市场观察：资本市场风险释放有序，山寨筹码低位整理，但是缺乏资金合力和主线叙事